存量博弈时代下，水务重资产企业该如何应对？

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　　3月26日，上海实业环境控股有限公司党委委员、副总经理杨安源在“2026水业战略论坛”上介绍了当前存量博弈时代下水务重资产企业的应对策略。他提到，行业整合是水务企业突破瓶颈、实现高质量发展的必由之路。整合不是“大鱼吃小鱼”，而是“优势互补、价值共创”。

　　01 问题重重，并非没有预兆

　　2004年出台的《市政公用事业特许经营管理办法》(建设部令第126号)，作为我国首部市政公用事业特许经营领域部门规章，为水务市场化改革奠定了重要制度基础。

　　2014年，随着财金〔2014〕76号、发改投资〔2014〕2724号等政策文件相继发布，行业迎来一轮PPP发展热潮。

　　自2015年起，项目数量与投资总额均实现高速增长，行业整体进入高速扩张阶段，市场竞争日趋激烈，内卷程度显著加剧。

　　在此背景下，行业也暴露出一系列问题：部分项目重建设、轻运营，低价中标现象频发，不少企业债务规模快速扩张，行业发展风险逐步显现。

　　杨安源介绍，上实环境的发展始于2010年，通过在新加坡证券市场反向收购亚洲水务正式起步。2010年至2015、2016年间，公司依托连续大规模并购，实现了水处理规模从0到1000万吨的跨越式增长。

　　但2016年之后，行业内卷日趋激烈，上实环境主动放缓扩张节奏，2017年至今新增项目相对有限。

　　在当时行业普遍激进扩张的背景下，上实环境选择“卷不动就不硬卷”，如今回头看，这种主动收缩反而成为优势，也让上实环境至今仍保持着较为稳健健康的财务状况。

　　2019、2020年以后，行业逐步进入规范整顿阶段，尤其是115号文、84号文等政策相继出台，标志着行业正式进入深度调整与规范发展期。

　　行业本轮调整，主要源于两方面因素：

　　一是前期PPP模式大规模推广带来的行业过度竞争与内卷；

　　二是土地财政承压，地方政府财力明显收紧，直接影响了ToG业务模式下的项目支付能力。

　　回过头看，当年房地产行业高歌猛进的一二十年，关于泡沫的争议始终不断。每次市场略有调整后，行业又迅速反弹，继续高速发展。

　　杨安源谈到，如今复盘，虽然有些事后诸葛亮，但当时我们其实已经能感受到，房地产行业对我们这类政府业务相关领域影响深远。其实在行业高速扩张、企业快速成长的阶段，我们虽然身处其中，却并未充分意识到房地产泡沫及其潜在风险，更未预判到泡沫一旦破裂会对行业造成多大冲击。但客观上，这种影响是实实在在的——对污水处理企业而言，最直接的就是政府支付能力受到明显影响；而对供水企业来说，过去房地产高速发展时期，工程业务贡献了可观利润，如今这部分收益预计也将大幅下滑。

　　此外，当前环保行业新增项目已明显减少，国内每年新增的BOT项目数量有限，远不足以满足众多工程与投资企业的竞争需求，市场争夺愈发激烈。

　　02 寒意袭人，却要看到曙光

　　尽管当前行业仍寒意阵阵，但我们也能看到积极信号，曙光正在显现。

　　杨安源分析，首先在国家战略层面，绿色发展是高质量发展的鲜明底色，绿水青山是我们始终坚守的目标。正如王洪臣教授所言，判断一个行业能否长期发展，关键看是否具备刚需属性。国家对环保水务行业的战略定位与高度重视，为行业长期稳健发展筑牢了坚实底气，这一点毋庸置疑。

　　同时，困扰水务企业多年的现金流与回款问题，国家也已出台多项化债政策予以应对。去年底中央经济工作会议更是首次明确提出关注地方政府债务问题，进一步理顺中央与地方事权划分等，相关政策举措将持续深化。地方债务问题本质上是需要以时间换空间，通过逐步缓释化解，整体趋势正朝着积极方向推进。

　　杨安源在实践中也发现，地方政府付费能力与当地GDP、经济发展水平并非完全正相关。一些经济总量并不突出的地区，政府欠款反而较少，核心原因在于这些地区前期没有盲目扩张、摊子铺得不大；反观部分一线城市、省会城市，反而存在不同程度的欠费情况。

　　因此，若未来几年能给予地方适度时间窗口，合理压缩投资规模、优化债务结构，在中央统筹支持下，地方支付压力有望逐步缓解。

　　此外，长期存在的水价偏低问题，同样蕴含巨大调整空间。与国际城市相比，我国居民水价、污水处理费水平仍有较大提升潜力。近年来，中央经济工作会议、政府工作报告均提及理顺公共产品价格机制。若未来水价能够合理上调，污水处理费同步提升，使用者付费占比增加，将有效减轻政府补贴压力，缓解欠费难题。

　　杨安源谈到，在中部部分地级市已看到积极案例：当地向居民收取的污水处理费约每吨0.9元以上，支付给企业的服务费同样在0.9元左右，甚至可覆盖污泥处置等全部成本。若特许经营付费均能达到这一水平，政府欠费问题将得到显著改善。

　　当然，水价改革在我国历来是最难预判的问题之一。经济学本身就存在诸多假说，叠加政治因素与公共政策考量，复杂程度更高。

　　水价在很多地区都属于重要民生议题，具备很强的社会敏感性。早在二十年前，行业就普遍预判水价具备上调空间，不少企业也正是基于这一预期布局水务领域。虽然至今涨幅未达当初预测，但换个角度看，正是因为多年未充分调整，未来的提升空间反而更加广阔。

　　03 纵使艰辛，仍需逆势进取

　　“纵使行业前路艰辛，我们仍需砥砺前行。” 杨安源表示，对不少水务企业，尤其是上市公司而言，每年的财务指标备受资本市场和大股东关注，而我们行业自身的特性，又让这份压力格外突出。

　　首先是财务模型的天然约束。在金融资产核算模式下，尤其是国际会计准则下，如果没有新项目持续注入，仅靠存量运营，企业的收入和利润会自然逐年下滑，这是由财务规则本身决定的。

　　其次，早期特许经营项目正集中到期。我国大规模水务特许经营从2003、2004 年起步，至今首批项目已运行超20年，近年迎来集中到期高峰。不少项目到期后由政府直接收回；即便能争取到委托运营，与原特许经营模式相比，收入和利润也会出现明显下降。这一趋势才刚刚开始，未来只会愈加普遍，是行业无法回避的现实挑战。

　　第三，82号文出台后，地方政府在收益调整上态度更为直接。此前不少地方还顾及契约精神，不会公然要求企业下调收益；如今却有了明确依据，部分地方直接硬性规定收益率降幅。相信很多同行的项目公司都遇到过类似情况，北方部分地区表现尤为突出，企业面临的压价压力显著加大。

　　多重因素叠加，进一步拉低了行业整体收益水平。一些原本收益率就不高的项目，被要求从8%降至4%—5%；若再叠加政府欠款问题，实际到手收益率可能连3%—4%都难以保障，企业经营压力可想而知。

　　“这些挑战无疑十分严峻，但如何破局突围，不少与会嘉宾也从不同角度给出了思路与方向。” 杨安源指出，站在上实环境的视角，我们认为行业破局绝非单点发力就能实现，必须多管齐下、系统谋划、综合施策。

　　首先最紧迫的，是稳住现金流、解决政府欠费问题。业内不少优秀企业已在这方面探索出有效路径，大家各展所长，通过多元化融资、发债等方式改善现金流，同时积极盘活、清理低效资产。

　　上实环境一方面保持适度拓展、稳中求进，另一方面也在对低效项目进行有计划、分步骤的优化退出；同时持续深挖存量项目价值，通过提质增效、数字化与智慧化升级、工艺优化及技术创新，不断提升运营效率。

　　我们也看到，业内已有企业在轻资产运营模式上取得亮眼成绩。但结合行业当前的结构性压力，单纯依靠某一种模式，很难完全对冲财务指标下行的压力。只有多措并举、组合施策，才能支撑企业实现稳健持续发展。

　　另一个重要方向是国际化布局。近几年固废、垃圾焚烧领域的出海已经如火如荼，水务行业的国际化也只是时间问题。上实环境这些年持续关注海外市场，从测算来看，不少海外项目的收益率显著优于国内项目；当然，海外市场也存在地缘、政策、运营管理等特有挑战，需要审慎评估。

　　此外，上实环境自成立之初，便依托资本运作与并购实现跨越式发展，这也将是我们下一阶段的重要抓手。在大股东支持下，公司计划开展更具针对性、更有战略目的的并购整合。

　　当前国内水务行业格局仍较为分散，行业集中度有很大提升空间。集中度提升后，更有利于龙头企业集中资源开展技术创新、标准化运营与规模化发展，也更有望诞生真正具备全球竞争力的中国水务领军企业。

　　“对于并购，我们始终有自己的价值判断与逻辑。历史上几次重大并购均取得了成功，2016年之后则主动放缓节奏、审慎投资。”杨安源表示，面向未来，我们也希望借此机会与各位同行加强交流、深化探讨，共同把握行业整合的机遇。

　　04 并购后的整合运营才是关键

　　论坛现场，环节主持人、E20环境平台高级合伙人、北京上善易和投资管理有限公司总经理郝小军与杨安源交流，他提到，如果说北控水务是中国环境行业里以项目并购起家的代表，那么上实环境可以说是以股权并购立身的企业。大家常说“并购容易整合难”，回顾发展历程，从亚洲水务、复旦水务，到浦城、龙江等一系列上实环境的并购动作，这些年来，上实环境是如何开展资产整合的？从管理、技术、品牌三个维度，分别是怎样实现融合与协同，最终达成1+1>2的效果？

　　针对上述问题，杨安源表示，我们做并购并非每次都是精准的，过程中也难免踩坑、吃亏。之所以仍坚持并购，核心在于始终高度重视并购后的整合运营，这是真正挖掘和提升并购价值的关键。

　　对于并购整合，上实环境主要从内外两方面着手：

　　首先是项目内部的价值挖掘。在并购评估阶段，上实环境会重点判断项目本身是否具备提升潜力：比如运营成本在公司接管后能否进一步优化，未来水量是否有增长空间。同时，应收账款也是行业无法回避的问题，上实环境也会评估接手后能否通过自身管理改善回款状况。

　　如果这些方面都有改善空间，并购才有价值；反之，如果接手后运营效果还不如现状，那就没有收购的必要。

　　另一方面是外部协同与整合。上实环境的管理体制与不少同行有所区别，公司在全国设有六大区域分部，每个分部都配备相对完整的技术与运营团队。因此，无论新项目并购落地在何处，基本都能实现就近管理、就近赋能，快速获得技术和运营支撑。